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紧跟“三去一降一补”:去杠杆迈入第二阶段
www.2007.com:admin 发布时间:2017-11-09 浏览次数:2149次

 改善正在发生——总杠杆率趋稳,同时杠杆率的内部结构有所改善,进而导致总杠杆率风险下降。国家金融与发展实验室副主任张晓晶认为,去杠杆不可能一蹴而 就,应实行“三步走”战略:先是杠杆率增速趋缓,其次是杠杆率趋稳,再次是杠杆率趋降;当前正处在去杠杆的第二阶段。

 去杠杆是当前经济工作的重心之一。去杠杆的成效一直作为供给侧结构性改革以及控制金融风险的重要衡量指标。今年8月,国际货币基金组织第四条款磋商报告也 基于杠杆率对中国的债务激增提出警告。国内外对中国去杠杆的高度关注,成为我们提高发布频度、密切追踪杠杆率变化的基本动因。

 在2017年10月举行的国际货币基金组织和世界银行年会上,周小川行长表示中国整体杠杆率仍然比较高,尤其是企业部门的债务比例较大;居民部门的杠杆率 虽然还处在低位,但近几年增速较快。国际货币基金组织在10月发布的《世界经济展望》和《全球金融稳定报告》中就特别强调,要警惕全球家庭债务显著上升的 现象,因此积极稳妥去杠杆仍是加强金融稳定性的重要工作。

 我们认为,积极稳妥去杠杆应遵循务实的“三步走”战略:先是杠杆率增速趋缓,其次是杠杆率趋稳,再次是杠杆率趋降。当前处在第二阶段:即总杠杆率趋稳,同 时杠杆率的内部结构有所改善,进而导致杠杆率风险下降。有鉴于此,我们强调,在谈论中国债务(杠杆)风险的时候,那些无视杠杆结构改善而只专注于杠杆率总 水平的观点是有失偏颇的。

 总判断:总杠杆率趋稳,杠杆率结构有所改善

 实体经济部门杠杆率略有上升。2017年第二季度,包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由一季度末的 237.5%增加到238.2%,上升了0.7个百分点,总体态势趋稳。与此同时,居民部门和非金融企业部门间存在杠杆率转移:二季度相比于一季度,居民 部门杠杆率上升1.3个百分点,而非金融企业部门杠杆率下降1.4个百分点,表明杠杆率内部结构有所改善。

 金融部门杠杆率继续回落。从资产和负债两端分别统计金融部门的杠杆率皆有所下降,资产方衡量的金融部门杠杆率由一季度末的77.3%下降为74.2%,负 债方则是由65.6%下降为64.3%。两种口径所统计的金融杠杆率下降均超过一个百分点,资产方衡量的口径下降更大。

 分部门杠杆率分析

 (一)居民部门杠杆率继续攀升,消费信贷或成变相房贷。

 居民部门杠杆率依然延续上升趋势,从一季度的46.1%上升到二季度的47.4%,上升了1.3个百分点,整个上半年上升了2.6个百分点。居民部门在全部实体经济中加杠杆的速度依然较快。

 (二)非金融企业部门杠杆率总体下降,国企去杠杆成效不明显

非金融企业部门杠杆率从一季度末的157.7%下降到二季度末的156.3%,下降了1.4个百分点。由于金融监管还存在着将企业表外负债向表内转移的效应,企业实际杠杆率下降幅度可能会比我们所估算的数字更大一些。

 (三)政府部门杠杆率保持稳定

 中央政府杠杆率从一季度末的15.7%上升到15.8%,上升了0.1个百分点;地方政府杠杆率依然维持在一季度末的22.0%;政府总杠杆率从37.7%上升到37.8%,上升了0.1个百分点。

 (四)金融部门去杠杆加速

 宽口径的金融部门杠杆率考察金融机构间的资产负债对应关系。资产方统计口径杠杆率由一季度的77.3%下降到二季度的74.2%,下降了3.1个百分点。 负债方统计口径杠杆率由一季度的65.6%下降到二季度的64.3%,下降了1.3个百分点。相比于一季度金融部门杠杆率仅下降一个百分点左右,二季度金 融部门去杠杆呈现加速态势。

 伴随金融去杠杆,全社会利率水平也相应走高。10年期国债到期收益率上半年上升了45个基点,1年期银行同业存单利率上升了65个基点,7天Shibor 利率上升了25个基点。在中性货币政策环境下,利率上升反映了金融监管的强化。同时,银行同业存单利率最能反映出商业银行负债端对于资金的需求程度,其上 升幅度也最为明显。金融机构负债端成本上升既反映了去杠杆过程中导致的资金紧张,同时也会对资产端产生进一步压力,从而推动经济整体去杠杆进程。

 去杠杆的“三步走”战略

 积极稳妥去杠杆,应实行“三步走”战略:即在短期内实现杠杆率的增速趋缓,从快速的攀升到缓慢的爬升;在中短期,是实现总杠杆率的基本稳定,即总杠杆率从趋升到趋稳,在此期间,重点在于杠杆率内部结构的调整;在中长期,是实现杠杆率的趋降。

 目前我们大体处于第二阶段,即杠杆率总体趋稳、结构有所改善。这个阶段的特征是:在保持杠杆率相对稳定从而总需求相对稳定的情况下,通过杠杆率结构的变 化,来降低杠杆率风险。为什么杠杆率总水平不变,内部结构改善就能降低风险呢?原因在于:不同部门不同主体负债能力与运行效率是一不样的,从而其承担风险 的能力也不一样。比如,政府部门掌握的资源多,负债能力强,杠杆率向政府转移可以适度减弱风险;同样,居民部门目前的杠杆水平较低,负债空间较大,从而居 民部门适度加杠杆也能降低总体杠杆率风险(但一定要防止居民部门债务的过快增长);此外,表内负债透明度高、监管严格、风险度相应较低,负债从表外转向表 内可有效降低系统性风险并实现对风险的及时预警。政府部门与居民部门加杠杆,就为企业部门去杠杆赢得了时间和空间。同时,如果在企业部门内部,能够做到低 效率企业去杠杆,而高效率企业加杠杆,则更能保证在总杠杆率相对稳定的情况下,将杠杆风险降低。由此我们强调,在谈论中国债务风险的时候,那些无视杠杆结 构改善而只专注于杠杆率总水平的观点是有失偏颇的。

 要实现积极稳妥去杠杆的“三步走”战略,关键是转变发展方式,特别是从根本上改变信贷驱动增长模式。此外,推进改革,大力发展股权融资;加强监管,促进金融为实体经济服务,亦是推进经济去杠杆的题中应有之意。

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